Fed tăng lãi suất hay giá dầu, thứ nào đang thật sự điều khiển thị trường?

Ngày 16 tháng 9 vừa rồi, Cục Dự trữ Liên bang Mỹ nâng lãi suất lần đầu tiên kể từ năm 2023, lên khoảng 3,75 đến 4 phần trăm (Nguồn: Cục Dự trữ Liên bang Mỹ, 16/09/2026). Chỉ vài giờ sau, các trang tin tài chính đã kín tít về chuyện dòng vốn rút khỏi các thị trường mới nổi.

Thế nhưng ở nơi phản ứng trực tiếp và nhanh nhất với mọi quyết định của Fed, tức thị trường trái phiếu Mỹ, các con số lại kể một câu chuyện gần như ngược hẳn. Và câu chuyện ấy đáng để anh/chị dành mười phút, bởi nó quyết định anh/chị sẽ dõi theo cái gì trong những tháng tới.

Câu trả lời ngắn

Lợi suất trái phiếu chính phủ Mỹ tăng trong thời gian qua vì ba lý do, mà việc Fed tăng lãi suất không nằm trong số đó. Thậm chí Fed còn tác động vào một trong ba lý do ấy theo hướng làm dịu bớt, chứ không làm nặng thêm.

Ba thứ đang đẩy lợi suất trái phiếu Mỹ lên

Lý do thứ nhất là thâm hụt ngân sách của chính phủ Mỹ. Khi một chính phủ phải vay ngày càng nhiều, họ buộc phải trả lãi cao hơn để hút đủ người mua, giống hệt một người đi vay nhiều thì ngân hàng đòi lãi cao hơn.

Lý do thứ hai mới nổi lên gần đây, đó là nhu cầu vốn khổng lồ để xây hạ tầng cho trí tuệ nhân tạo. Các tập đoàn công nghệ lớn đang phát hành trái phiếu quy mô rất lớn để dựng trung tâm dữ liệu, và những trái phiếu ấy cạnh tranh trực tiếp với trái phiếu chính phủ để giành cùng một túi tiền của nhà đầu tư. Bên nào cũng phải trả cao hơn thì mới gọi được vốn.

Lý do thứ ba là giá dầu, thông qua việc nó làm người ta tin rằng giá cả nói chung sẽ còn tăng.

Điểm mấu chốt nằm ở chỗ hai lý do đầu tiên gần như nằm ngoài tầm với của Fed, vì chúng thuộc về chuyện ai cần vay bao nhiêu tiền, chứ không thuộc về chính sách tiền tệ. Riêng lý do thứ ba thì Fed làm được việc, và làm theo hướng có lợi. Muốn thấy điều đó thì phải bóc con số lợi suất ra.

Bóc con số 5,01 phần trăm ra làm hai phần

Lợi suất trái phiếu chính phủ Mỹ kỳ hạn mười năm hiện quanh 5,01 phần trăm, nhưng đó không phải một khối liền. Thị trường bóc nó ra làm hai phần, và cách bóc rất cụ thể chứ không phải ước lượng.

Bộ Tài chính Mỹ phát hành hai loại trái phiếu cùng kỳ hạn mười năm, cùng do chính phủ Mỹ bảo đảm, cùng giao dịch mỗi ngày. Loại thông thường trả một mức lãi cố định, giá cả sau này có tăng thế nào thì người cầm nó vẫn nhận đúng chừng ấy. Loại thứ hai được bù trượt giá, nghĩa là giá cả ở Mỹ tăng bao nhiêu phần trăm thì tiền gốc được cộng thêm bấy nhiêu, nên người cầm nó giữ nguyên được sức mua.

Nghĩa là hai loại chỉ khác nhau đúng ở một điểm, có được bù trượt giá hay không. Vì vậy chênh lệch lợi suất giữa chúng chính là cái giá thị trường đang chịu trả để khỏi lo trượt giá, hay nói cách khác, là mức lạm phát mà cả thị trường đang đặt cược bằng tiền thật của họ. Đó không phải dự báo của một chuyên gia nào, mà là phép trừ giữa hai mức giá đang giao dịch (Nguồn: Cục Dự trữ Liên bang St. Louis, định nghĩa chỉ số phần bù lạm phát mười năm).

Ngày 18 tháng 9, loại được bù trượt giá trả 2,68 phần trăm, loại thông thường trả 5,01 phần trăm. Hiệu số 2,33 phần trăm chính là phần dành cho lạm phát. Hai lý do đầu tiên ở mục trên nằm trong con số 2,68, còn giá dầu thì nằm trong con số 2,33.

Giá dầu đẩy phần ấy lên, rồi Fed kéo nó xuống

Trở lại tháng 8, khi xung đột quanh eo biển Hormuz chưa leo thang, giá dầu Brent có lúc xuống 86,65 đô la một thùng và phần bù lạm phát mười năm xuống 2,22 phần trăm, mức thấp nhất của cả hai tháng. Rồi dầu bắt đầu leo:

• Ngày 5 tháng 8: dầu 86,65 đô la một thùng, phần bù lạm phát 2,22 phần trăm
• Ngày 1 tháng 9: dầu 96,02 đô la, phần bù lạm phát 2,35 phần trăm
• Ngày 10 tháng 9: dầu 120,98 đô la, phần bù lạm phát 2,40 phần trăm
• Ngày 15 tháng 9: dầu 130,80 đô la, phần bù lạm phát 2,38 phần trăm

Như vậy, từ đầu tháng 8 đến giữa tháng 9, giá dầu tăng hơn một nửa và phần bù lạm phát có lúc lên tới 2,40 phần trăm, tức nhích thêm 0,18 điểm phần trăm. Đó chính là kênh mà giá dầu dùng để đẩy lợi suất trái phiếu Mỹ lên, và nó đo được bằng con số. Nhưng cũng xin anh/chị để ý độ lớn: dầu tăng hơn năm mươi phần trăm mà mức lạm phát thị trường đặt cược chỉ nhích chưa tới hai phần mười của một điểm, nghĩa là họ tin cú sốc này rồi sẽ qua.

Rồi Fed ra tay. Ngày 16 tháng 9, ngay trong phiên có thông báo tăng lãi suất, phần bù lạm phát rơi từ 2,38 xuống 2,33 phần trăm, tức trả lại gần hết những gì giá dầu vừa đẩy lên trong hai tuần trước đó (Nguồn: Cục Dự trữ Liên bang St. Louis và Bộ Tài chính Mỹ, tháng 8 và tháng 9/2026).

Nói cách khác, việc Fed tăng lãi suất không đẩy lợi suất trái phiếu lên, mà làm phần lạm phát bên trong lợi suất ấy giảm xuống, qua đó góp một phần hãm bớt đà tăng. Đây là lý do có cơ sở để không hoảng khi đọc tin Fed tăng lãi suất: xét trên thứ quyết định giá tài sản, Fed đang đứng về phía làm dịu chứ không phải phía gây sức ép.

Vì sao lãi suất dài hạn mới là thứ định giá tài sản

Nhưng vì sao cứ phải chăm chăm vào lợi suất trái phiếu mười năm mà không phải lãi suất Fed công bố? Warren Buffett từng trả lời câu này trên tạp chí Fortune năm 1999, bằng hình ảnh lãi suất kéo giá tài sản xuống giống như lực hấp dẫn kéo mọi vật rơi. Lý do là mọi khoản đầu tư đều phải cạnh tranh với mức sinh lời của trái phiếu chính phủ, nên khi mức đó tăng thì giá của mọi tài sản khác phải hạ xuống cho tương xứng.

Ví dụ ông đưa ra nằm gọn trong hai con số. Từ cuối năm 1964 đến cuối năm 1981, suốt mười bảy năm ròng, kinh tế Mỹ phình to gấp nhiều lần mà chỉ số Dow Jones gần như đứng yên, chỉ nhích từ 874,12 điểm lên 875,00 điểm. Nguyên nhân nằm ở chỗ lợi suất trái phiếu chính phủ mười năm bị đẩy từ 4,21 phần trăm lên 13,98 phần trăm trong đúng quãng thời gian đó (Nguồn: Cục Dự trữ Liên bang St. Louis, ngày 31/12/1964 và 31/12/1981).

Nói cách khác, mười bảy năm mất mát ấy không đến từ việc ngân hàng trung ương chống lạm phát, mà đến từ mười bảy năm ngân hàng trung ương đã không chống được lạm phát.

Cú sốc dầu chỉ thành lạm phát dai dẳng nếu người ta để nó ngấm

Thực tế thì thập niên 1970 cũng mở đầu bằng đúng thứ đang diễn ra lúc này. Trong cuốn sách về chính sách tiền tệ của mình, cựu Chủ tịch Fed Ben Bernanke lập luận rằng cú sốc giá năng lượng tự nó không tạo ra lạm phát kéo dài, nó chỉ trở thành lạm phát kéo dài khi người dân và doanh nghiệp bắt đầu tin giá sẽ còn tăng mãi, rồi đưa niềm tin ấy vào lương và vào giá bán.

Ông Arthur Burns, Chủ tịch Fed những năm 1970, đã để điều đó xảy ra, và người dọn dẹp là ông Paul Volcker với một hoá đơn rất đắt: thất nghiệp ở Mỹ có lúc lên tới 10,8 phần trăm, lãi vay mua nhà vượt 18 phần trăm. Điều đáng chú ý hơn cả lại nằm ở những năm ngay sau đó. Năm 1983 lạm phát Mỹ đã hạ còn 3,16 phần trăm, vậy mà lợi suất mười năm vẫn ở 11,10 phần trăm, rồi sang năm 1984 còn tăng ngược lên 12,46 phần trăm (Nguồn: Cục Dự trữ Liên bang St. Louis, bình quân năm). Khoảng cách gần tám điểm phần trăm ấy là khoản phí bảo hiểm thị trường đòi vì chưa tin lạm phát sẽ ở lại mức thấp. Uy tín phải mua bằng kết quả tích luỹ, không mua được bằng một lời tuyên bố. Chúng tôi đã kể kỹ hơn về vai trò của Fed qua ba cuộc khủng hoảng dầu mỏ trong một bài trước ở mục này.

Vì sao hôm nay vẫn chưa giống năm 1979

Đây là chỗ đáng để anh/chị thở ra một chút. Suốt tháng 8 và tháng 9 năm nay, phần bù lạm phát chỉ dao động trong vùng rất hẹp, từ 2,22 đến 2,40 phần trăm, tức cả một tháng rưỡi giá dầu tăng hơn một nửa mà nó chỉ nhúc nhích 0,18 điểm.

Trở lại nước Mỹ cuối thập niên 1970, khoảng cách hiện ra rõ hơn nhiều:

• Lạm phát lõi, thước đo mà Fed thật sự nhìn: 9,19 phần trăm năm 1980, so với 3,34 phần trăm tháng 7 năm nay
• Kỳ vọng lạm phát của hộ gia đình Mỹ: 9,5 phần trăm năm 1979, so với 4,2 phần trăm tháng 7 năm nay
• Kỳ vọng lạm phát mà thị trường đặt cược: thời đó chưa có loại trái phiếu bù trượt giá để đo, hôm nay là 2,33 phần trăm
• Lãi suất điều hành của Fed: đỉnh 19,10 phần trăm giữa năm 1981, so với 3,75 đến 4 phần trăm hôm nay

Bốn dòng trên đều lấy từ cùng một nơi (Nguồn: Cục Dự trữ Liên bang St. Louis, số liệu 1979 đến 1981 và tháng 7 đến tháng 9 năm 2026).

Như vậy, cú sốc dầu lần này chưa ngấm vào kỳ vọng, và chính việc Fed ra tay sớm là một phần của lý do. Khi ngân hàng trung ương hành động ngay từ đầu, người dân và doanh nghiệp không có cớ để tin rằng giá sẽ còn tăng mãi, và bài học từ thời ông Burns nằm chính ở chỗ ấy.

Ngoài ra, lạm phát Mỹ cũng mang rõ dáng dấp một cú sốc năng lượng, khi giá tiêu dùng tháng 8 tăng 3,4 phần trăm so với cùng kỳ mà riêng nhóm năng lượng tăng 16,3 phần trăm (Nguồn: Cục Thống kê Lao động Mỹ, tháng 8/2026).

Còn ở Việt Nam thì chuyện này chạm vào đâu

Trong khi đó, với người Việt, câu hỏi đầu tiên thường là tỷ giá. Ở đây có ba điều đáng để bớt lo hơn là thêm lo.

Thứ nhất, việc Fed tăng lãi suất không làm đổi hướng chính sách trong nước. Nghị quyết Quốc hội cho năm 2026 đặt mục tiêu tăng trưởng từ 10 phần trăm trở lên, và đó vẫn đang là ưu tiên (Nguồn: Nghị quyết Quốc hội về kế hoạch phát triển kinh tế xã hội năm 2026, thông qua ngày 13/11/2025).

Thứ hai, sức ép lên tiền đồng đến từ lợi suất trái phiếu Mỹ chứ không từ thông báo của Fed. Mà như phần trên đã chỉ ra, Fed vừa làm phần lạm phát trong lợi suất ấy giảm xuống, nên kênh gây sức ép không mạnh thêm.

Thứ ba, xu hướng đồng đô la đang có lợi. Chỉ số đo sức mạnh đồng đô la so với rổ tiền tệ của các nước bạn hàng đã giảm từ 121,4 điểm cuối tháng 6 xuống 118,2 điểm giữa tháng 9, tức giảm 2,6 phần trăm (Nguồn: Cục Dự trữ Liên bang St. Louis, tháng 9/2026). Ở trong nước, chỉ số giá đô la Mỹ tháng 8 còn giảm 0,36 phần trăm so với cùng kỳ năm ngoái (Nguồn: Cục Thống kê, Bộ Tài chính, tháng 8/2026).

Tuy nhiên, thứ thật sự giới hạn dư địa của Ngân hàng Nhà nước lại nằm trong nước chứ không ở Washington. Chỉ số giá tiêu dùng bình quân tám tháng đầu năm tăng 4,45 phần trăm và lạm phát cơ bản tăng 4,24 phần trăm (Nguồn: Cục Thống kê, Bộ Tài chính, tháng 8/2026), trong khi mục tiêu Quốc hội giao cho cả năm là khoảng 4,5 phần trăm. Và lạm phát Việt Nam cũng chính là câu chuyện xăng dầu, bởi trong mức tăng 0,47 phần trăm của tháng 8, riêng nhóm giao thông đóng góp 0,41 điểm.

Ba thứ anh/chị tự theo dõi được

• Giá dầu Brent, vì đây đang là nguồn cơn của cả lạm phát Mỹ lẫn Việt Nam
• Phần bù lạm phát mười năm của Mỹ, công bố hằng ngày trên trang dữ liệu của Cục Dự trữ Liên bang St. Louis, vì nó còn quanh 2 phần trăm nghĩa là cú sốc chưa ngấm
• Chỉ số giá tiêu dùng Việt Nam hằng tháng, vì đây mới là thứ quyết định dư địa của Ngân hàng Nhà nước

Chỗ dễ nhầm và giới hạn thật

Trước hết, phần bù lạm phát ngoài kỳ vọng còn lẫn một khoản bù rủi ro nhỏ, vì người mua đòi thêm chút đỉnh cho khả năng mình đoán sai. Vì vậy nên đọc nó như một thước đo xu hướng, đừng đọc như một dự báo chính xác đến từng phần trăm.

Mặt khác, Fed chỉ chạm được vào một trong ba lý do. Thâm hụt ngân sách Mỹ và nhu cầu vốn cho hạ tầng trí tuệ nhân tạo vẫn nguyên đó, nên lợi suất trái phiếu Mỹ hoàn toàn có thể ở mức cao thêm một thời gian dài dù Fed làm đúng mọi việc. Và nếu giá dầu tiếp tục leo rồi ngấm vào kỳ vọng thì toàn bộ lập luận trên đổi chiều, khi ấy liều thuốc sẽ đắt hơn nhiều.

Thứ nữa, một tháng rưỡi dữ liệu là quá ít để rút ra quy luật. Những con số ở trên cho thấy thứ gì đang chi phối lợi suất trong giai đoạn này, chứ không hứa rằng tháng sau vẫn vậy.

Chính vì thế, những gì viết ở đây hợp với người có thời gian tính bằng nhiều năm và không dùng tiền vay để đầu tư. Thời Volcker, phải nhiều năm sau khi lạm phát đã hạ thì lãi suất dài hạn mới xuống theo, và không ai bảo đảm lần này sẽ nhanh hơn.

Thứ đã lấy đi mười bảy năm của nhà đầu tư Mỹ không phải là một ngân hàng trung ương cứng rắn, mà là một ngân hàng trung ương đã không cứng rắn đủ sớm.